Bolla immobiliare

Una bolla immobiliare è una bolla dei prezzi in un mercato immobiliare caratterizzato da un elevato aumento del valore degli immobili . Ne deriva un divario significativo e persistente tra il prezzo di alcune proprietà e la variazione delle loro determinanti economiche fondamentali come i salari o il rendimento da locazione. Questa speculazione immobiliare , quando viene effettuata a credito, mette a rischio sia i creditori che i mutuatari. La grande speculazione immobiliare a Parigi, Berlino e Vienna nei primi anni 1870, ad esempio, portò alla crisi bancaria del maggio 1873 .

Qualunque sia la liquidità del mercato, la deflazione della bolla può essere lenta o veloce: la correzione dei prezzi assume quindi la forma di un crollo immobiliare, lasciando molti proprietari in un patrimonio negativo (l'importo che rimane da rimborsare è maggiore del valore di la proprietà). La nozione di bolla immobiliare rimane oggetto di controversia, se la bolla sia nata dal gioco delle aspettative razionali o da un fenomeno sistemico che richiede l'intervento della banca centrale.

Contesto e storia

La nozione di bolla speculativa è stata spesso osservata nel mercato dei titoli. A prima vista, l'immobiliare sarebbe un bene meno sensibile a tali dinamiche speculative, per alcune caratteristiche intrinseche. I costi di transazione, infatti, sono molto importanti e spesso rappresentano una parte significativa del bene e potrebbero limitarne il carattere speculativo. Il mercato immobiliare, poi, è spesso caratterizzato rispetto ai mercati finanziari come illiquido.

Tuttavia, soddisfano determinate condizioni che li espongono a bolle speculative. Inoltre, i mercati immobiliare e finanziario sono spesso collegati: la bolla immobiliare è aggravata dalla bolla finanziaria e viceversa, come accadde in Europa negli anni Sessanta dell'Ottocento o durante la bolla finanziaria e immobiliare giapponese degli anni Ottanta .

In generale il mercato immobiliare è eterogeneo, vale a dire che ogni immobile è unico, è oggetto di pochissime transazioni durante la sua vita economica e ne rende difficile la stima del valore. Anche l'ammontare della remunerazione degli intermediari immobiliari dipende direttamente da questo valore e quindi hanno un interesse all'aumento del prezzo. La natura durevole della proprietà consente ai venditori di sperare di rivenderla in seguito con una plusvalenza. Infine, il carattere speculativo è spesso alimentato dalla credenza popolare che i prezzi siano in costante aumento.

Le cause della formazione di una bolla immobiliare

Quali sono le cause che possono spiegare lo squilibrio tra domanda e offerta inizialmente responsabile della formazione di una bolla? La teoria delle aspettative razionali permette di spiegare perché gli agenti economici possono anticipare un aumento dei prezzi, facendo impazzire il mercato. Le cause di squilibrio nel mercato immobiliare sono molte e diverse e possono essere strutturali, cicliche, normative, di bilancio o anche sociologiche. Spesso, infatti, viene addotto uno squilibrio strutturale del mercato immobiliare tra una domanda significativa e un'offerta non aggiustabile per giustificare un improvviso aumento dei prezzi degli immobili.

Cause cicliche

Diverse cause cicliche sono suggerite dagli economisti e, ad esempio, le fluttuazioni dei tassi di interesse. La formazione di bolle immobiliari e crolli sarebbe inversamente correlata al tasso di interesse . Infatti, tassi molto bassi abbassano le mensilità e consentono a molte famiglie di indebitarsi ma anche di acquistare a un prezzo troppo alto. Inoltre, l'inflazione e in particolare le sue aspettative di inflazione possono anche portare a uno squilibrio del mercato se gli acquisti delle famiglie sono governati dal timore di proteggersi dall'erosione monetaria. Altri trade-off possono giocare, ad esempio, con il rinvio degli investimenti in caso di crollo della borsa come quello degli anni 2000. Infine, l'offerta di terra disponibile può essere influenzata da un grande surplus di spazio non occupato a seguito del passato investimenti immobiliari e durata della riconversione urbana.

Cause normative

Vengono inoltre addotte cause normative per spiegare gli squilibri. Ad esempio, le scelte in termini di politica di urbanizzazione possono essere critiche, in particolare per quanto riguarda lo spazio territoriale, che sembra essere una risorsa non rinnovabile, e le politiche restrittive dei permessi di costruzione . In modo molto simile, come fattore di squilibrio viene additata la cattiva gestione del patrimonio fondiario e immobiliare dello Stato e il mancato rilascio del patrimonio fondiario e immobiliare divenuto meno utile. Politiche di rinnovamento urbano con, ad esempio, la distruzione di alloggi insalubri senza sostituzione con la costruzione di nuovi alloggi. Un controllo degli affitti troppo rigido sul mercato immobiliare è un argomento spesso addotto per spiegare uno squilibrio dell'offerta o una cattiva condizione del mercato degli affitti. D'altro canto, una deregolamentazione del sistema bancario è spesso vista come associata a un'esplosione dei prezzi. Al di là dell'instabilità normativa con le fluttuazioni delle normative in ambito urbanistico, il mercato degli affitti, o dell'offerta di credito potrebbe essere all'origine di una bolla immobiliare.

Cause sociologiche

Infine, vengono proposte anche cause sociologiche. La fine dei benchmark tradizionali (famiglia, welfare state) e dei timori sul futuro finanziamento delle pensioni che rendono gli individui più ricettivi così come il mimetismo comportamentale (vedi Mimetismo e investimento ) sostenuto dai miti sul mercato immobiliare.

Tuttavia, l'economista Paul Krugman sottolinea che due paesi con normative e politiche immobiliari completamente diverse come l' Irlanda e gli Stati Uniti , hanno però subito una bolla immobiliare e una correzione di entità senza precedenti negli anni 2000. È quindi probabile che altri fattori come le specificità del mercato fondiario e le sue complesse relazioni con il mercato o anche la psicologia delle folle sono necessarie per spiegare ulteriormente i meccanismi di formazione delle bolle immobiliari.

Rapporto tra mercato fondiario e mercato immobiliare

Sono state inoltre studiate le relazioni tra mercato fondiario e mercato immobiliare per spiegare la specificità e la formazione delle bolle immobiliari. Se è il prezzo della costruzione a influenzare il prezzo del terreno (o viceversa), ovvero la domanda di costruzione che determina il prezzo del terreno, è ampiamente dibattuto. Diversi effetti che possono spiegare la relazione tra mercato immobiliare e mercato fondiario sono stati descritti dall'economista Vincent Renard, anche se il meccanismo complessivo rimane complesso. I concetti di conto alla rovescia, effetto moltiplicatore ed effetto cricchetto sono stati proposti e consentono di chiarire la formazione del ciclo immobiliare.

Conto alla rovescia

Il conto alla rovescia è tratto dal bilancio provvisorio effettuato dagli operatori immobiliari prima dell'atto di acquisto del terreno. Consiste nel valutare il prezzo di commercializzazione atteso del prodotto immobiliare pianificato edificabile sul terreno meno tutti i costi dell'operazione (costi di studio, costi di costruzione, costi finanziari e di marketing ed infine il suo margine) al fine di determinare il valore massimo possibile per l'acquisizione del terreno. Il conto alla rovescia indica che è il valore finale previsto del prodotto immobiliare finito che determina il valore dell'immobile. Joseph Comby sottolinea inoltre che il terreno ha anche un altro valore: quello per il proprietario corrispondente al valore d'uso e al rendimento ottenuto dal proprietario (risparmio realizzato in caso di utilizzo, canoni riscossi). Può anche avere un valore speculativo se il proprietario prevede un aumento di valore nel prossimo futuro superiore al valore del rendimento. Come si può facilmente immaginare, i due valori (utilizzo/conto alla rovescia) raramente sono vicini, questa discrepanza può essere risolta mediante negoziazione. Quando si incontrano, la terra ha un prezzo, ma di solito solo un numero limitato di transazioni ha successo. Questo meccanismo di "countdown" rende più facile comprendere l'accentuata trasmissione degli incrementi dal mercato immobiliare al mercato fondiario.

L'effetto moltiplicatore

Secondo Vincent Renard, i mercati fondiari sono caratterizzati da un effetto moltiplicatore che può rivelarsi significativo nel ciclo immobiliare. Infatti, generalmente, gli altri costi a livello di una transazione immobiliare (costo di costruzione, costi finanziari, tasse, ecc.) generalmente variano leggermente nel breve termine e il costo del terreno rappresenta normalmente un costo di circa il 20%, 30%. Nel caso di una fase rialzista, se consideriamo ad esempio un aumento significativo del prezzo al metro quadro ad esempio dell'ordine del 20% dovuto alla domanda o all'esplosione dei prezzi del vecchio, poiché l'offerta rimane più o meno stabile , questo aumento avrà ripercussioni dirette dovute al conto alla rovescia sull'aumento del valore del terreno, che può arrivare, ad esempio, al 100%. Accoppiato a fenomeni speculativi, questo effetto moltiplicatore a livello del valore dei terreni potrebbe spiegare la significativa volatilità dei prezzi degli immobili. Questo effetto può avere effetti disastrosi anche nella fase di contrazione, in quanto le transazioni immobiliari non sono sufficientemente redditizie rispetto al valore dei terreni acquisiti all'apice del ciclo. Questi devono essere abbandonati o ridisegnati.

L'effetto cricchetto: un freno verso il basso

Nell'ambito dello studio dei cicli immobiliari è stata talvolta osservata un'asimmetria o quanto meno una resistenza al ribasso all'inizio della fase discendente. Questo fenomeno è stato spiegato da Vincent Renard con l' effetto cricchetto che ostacola l'adeguamento del mercato. Corrisponde al comportamento dei proprietari terrieri (persone fisiche o giuridiche) che non desiderano vendere la loro proprietà durante il clima all'inizio della crisi. La diminuzione della liquidità del mercato fondiario mette quindi sotto pressione l'offerta di terra. Questa è caratterizzata da un notevole calo delle transazioni ma anche da una forte resistenza dei prezzi al ribasso. Questo atteggiamento di attesa si spiega principalmente con il fatto che i venditori mettono in vendita le loro merci a un prezzo iniziale troppo alto, spesso basato sull'anticipazione di un ulteriore aumento del mercato. È anche legato all'avversione psicologica dei venditori ad accettare perdite e quindi si osserva spesso un rifiuto dei venditori di abbassare il prezzo per un lungo periodo di tempo. Una migliore trasparenza del mercato è spesso suggerita come possibile soluzione per limitare questo effetto.

Miti e Psicologia

Conoscenza dei meccanismi economici e delle aspettative psicologiche

Si ritiene che la psicologia svolga un ruolo fondamentale nei movimenti rapidi e brutali dei prezzi degli immobili. Lo studio della bolla associata al mercato immobiliare a Boston negli Stati Uniti negli anni '90 di Karl Case fornisce molte lezioni: né l'evoluzione della crescita della popolazione, dell'occupazione, dei salari, dei costi di costruzione, dei tassi di interesse o delle tasse sugli immobili non spiegano il esplosione dei prezzi osservata. Un esperimento condotto dagli economisti Karl Case e Robert Shiller ha invece permesso di evidenziare in modo empirico l'influenza dei fenomeni psicologici. Nel maggio 1988, infatti, 3.870 famiglie americane sono state sottoposte a questionari sui loro sentimenti in relazione ai recenti sviluppi del mercato immobiliare in cinque diverse città. I cinque mercati immobiliari sono caratterizzati da stati fondamentalmente molto diversi: boom a San Francisco e Anaheim , in California, in correzione a seguito di una bolla a Boston e infine stabile a Milwaukee . Alla domanda “I prezzi degli immobili stanno esplodendo. Se non compro ora, non posso comprare una casa più tardi”, il 74% ha risposto positivamente in California , il 40,8% a Boston quando il mercato è in ribasso e il 28% a Milwaukee . Le conclusioni di questo studio sono le seguenti: prevalentemente, è quindi nei mercati in fase rialzista che si sviluppano e si diffondono i miti, con le relazioni individuali che giocano un ruolo predominante. In secondo luogo, gli investitori hanno quindi generalmente una conoscenza di base dei fondamentali economici e le aspettative e le aspettative psicologiche svolgono un ruolo importante nel determinare il prezzo che le persone sono disposte a pagare per gli immobili.

Miti e Psicologia

Esistono e si stanno diffondendo molti miti sul settore immobiliare. Ecco alcuni esempi dal mercato immobiliare francese  :

Basandosi sul lavoro dell'economia comportamentale , Robert Shiller crede che questi miti siano autosufficienti negli scambi interpersonali e nel discorso portato dai media.

Stati psicologici e bolla speculativa

La figura opposta all'opera di Jean-Paul Rodrigue suggerisce l'esistenza di quattro diverse fasi che caratterizzano lo stato psicologico dell'investitore durante una bolla speculativa . La prima fase è nascosta e corrisponde al momento in cui si posizioneranno investitori relativamente cauti ma molto illuminati. La seconda fase di entusiasmo è seguita da una presa di coscienza mediatica caratterizzata da un afflusso di investitori sempre meno illuminati e in grado di comprendere tutti i meccanismi di valutazione del mercato. La terza è la cosiddetta fase mania, il parossismo della bolla speculativa dove il solo fatto che i prezzi salgano è sufficiente a drenare i massicci investimenti di speculatori che ricorrono a debiti massicci, investitori illuminati e istituzionali che in genere preferiscono districarsi dal mercato. Il punto più alto è spesso associato all'emergere di discorsi che giustificano l'emergere di nuovi paradigmi che hanno lo scopo di giustificare la permanenza di un altopiano. L'ultima fase cosiddetta di burst è caratterizzata dal fallimento degli investitori più indebitati che hanno abusato dell'effetto leva, mentre gli investitori illuminati generalmente beneficiano delle liquidazioni.

Cicli immobiliari

La natura ciclica del mercato immobiliare è talvolta negata ma spesso molto poco compresa. Questo carattere è dimostrato da diversi studi, in particolare quelli del FMI. Inoltre, esistono indici secolari dei prezzi degli immobili stabiliti da diversi economisti che fanno luce su queste variazioni a lungo termine nel mercato immobiliare.

Indici secolari

Esistono diversi indici immobiliari secolari risultanti da diversi lavori accademici di economisti volti a comprendere meglio i fattori che possono influenzare il valore di un immobile. La più antica è quella dell'economista Piet Eicholtz che ha costruito un indice storico semestrale (1628-2008) dei prezzi immobiliari di 487 (inizialmente 614) proprietà intorno a Herengracht, uno dei canali di Amsterdam . Dal 1628 al 1973 sono state raccolte 4.252 transazioni su questo campione. Fin dalla sua costruzione, questo quartiere è stato caratterizzato da costruzioni di alta qualità che sono rimaste relativamente durevoli, il che lo rende un campione unico per costruire un indice immobiliare a lunghissimo termine. L'indice storico costruito è edonistico, cioè tenendo conto dell'effetto qualità ma anche basato sul cosiddetto metodo delle vendite ripetute. La figura illustra le variazioni di questo indice dei prezzi reali nel corso dei secoli, a dimostrazione della natura ciclica degli immobili, che oscilla intorno a un trend di lungo periodo. Va notato che durante un periodo di diversi secoli dal 1628 al 1973, i prezzi degli immobili in termini reali si sono apprezzati solo di un fattore 2.

Altri indici storici sono stati costruiti anche da altri economisti in particolare per Stati Uniti ( Robert Shiller ), Norvegia (Øyvind Eitrheim e Solveig Erlandsen) e Parigi ( Jacques Friggit ) come mostrato nella figura seguente. Anche se le tendenze a lungo termine sono molto diverse e vanno interpretate con grande cautela. Sottolinea in particolare che il loro lungo trend va interpretato con cautela, dimostrano la natura ciclica delle variazioni dei prezzi degli immobili ma anche l'influenza dei conflitti militari, delle politiche immobiliari, degli eventi e infine delle crisi economiche.

Cicli immobiliari recenti (1970-2005)

I cicli immobiliari su un periodo di trentacinque anni (1970-2005) sono stati studiati nei diciotto paesi sviluppati dall'OCSE . L'obiettivo di questo studio era cercare elementi esplicativi nei cicli precedenti che potessero spiegare l'intensità del ciclo ascendente osservato dal 2000 nei principali paesi sviluppati. Negli ultimi trentacinque anni nei diciotto paesi sono stati osservati quarantaquattro cicli caratterizzati da aumenti significativi dei prezzi corretti per l'inflazione, generando così una media di 2,6 cicli di aumenti per paese durante questo periodo. È importante notare che la durata media dei cicli di aumento dei prezzi è relativamente lunga rispetto ai cicli osservati per altre attività, in media 23,7 trimestri, ovvero circa sei anni. L'aumento medio dei prezzi, tenendo conto dell'inflazione durante un ciclo rialzista, è del 30,2%, ma dietro a questa media si celano disparità significative. Il miglior esempio è il ciclo immobiliare finlandese dal 1979 al 1989 spesso preso a modello per spiegare l'attuale crisi con un aumento dei prezzi del 111,8% in dieci anni.

Fasi di salita
Nazione Numero di fasi di salita Durata (trimestri) Variazione prezzo medio price Durata massima (trimestre) Variazione massima del prezzo (%) Numero di fasi di salita (> 15%)
stati Uniti 3 17 15.3 23 17 1
Giappone 2 34,5 67 54 77.6 2
Germania 3 21.3 12.1 27 15.7 1
Francia 2 35,5 32.1 44 33 2
Italia 2 34,5 81,9 44 98 2
Canada 4 15,5 31.6 27 66.5 2
UK 3 18.3 64.2 30 99,6 3
Australia 6 14.3 31.6 32 84,7 3
Danimarca 2 25.0 44.3 37 56.5 2
Finlandia 3 25,7 61,9 40 111.8 3
Corea 2 12,5 29 15 33,5 2
Irlanda 2 29 40.8 46 53,9 2
Olanda 1 33 98,4 33 98,4 1
Nuova Zelanda 4 15.8 37.3 22 62,7 4
Norvegia 2 30,5 96,3 49 136.3 2
Spagna 4 19.25 76,3 32 134.8 4
Svezia 2 19 35,8 22 42,5 2
svizzero 3 28,3 40.2 53 73,5 2
Media 2.6 23,7 30.2 33.6 36.9 2.0
 

Nel periodo (1970-2005) sono state identificate anche quarantasette fasi significative di declino. È importante notare che il ciclo discendente in corso da fine 2006 non è preso in considerazione nella tabella sottostante. In media, ogni paese sviluppato ha sperimentato 2,6 fasi di declino durante questo periodo con una durata media di 21,4 trimestri o circa cinque anni e mezzo con un calo medio del 25,7% dei prezzi al netto dell'inflazione. In media, le cifre corrispondenti alle fasi di discesa sono relativamente vicine a quelle delle fasi di salita, sia in termini di durata che di ampiezza. Allo stesso modo, si possono notare cali molto più grandi come in Finlandia (-49,7%) o nei Paesi Bassi (-50,4%), indicando che l'evoluzione dei prezzi degli immobili verso l'alto ma anche verso il basso può essere soggetta a una volatilità significativa, anche se avviene nell'arco di diversi anni.

Fasi di declino
Nazione Numero di fasi di declino Durata (trimestri) Variazione prezzo medio price Durata massima (trimestre) Variazione massima del prezzo (%) Numero di fasi di declino (> 15%)
stati Uniti 3 14.3 -9.9 21 -13.9 0
Giappone 1 15 -30.5 15 -30.5 1
Germania 2 16.5 -10.7 25 -15.3 1
Francia 2 18.5 -18 23 -18,1 2
Italia 2 22 -30,6 23 -35.3 2
Canada 4 13 -13.5 17 -20,9 1
UK 3 16.3 -25 25 -33,7 2
Australia 5 10 -10.1 19 -14.7 0
Danimarca 2 21.5 -36.2 29 -36,8 2
Finlandia 3 14 -28.4 19 -49,7 2
Corea 2 22,5 -26.7 39 -47.5 1
Irlanda 2 16 -15.5 23 -27.1 1
Olanda 1 29 -50.4 29 -50.4 1
Nuova Zelanda 4 15 -15.1 25 -37,8 1
Norvegia 3 21.3 -19,8 28 -40,6 1
Spagna 3 19.3 -21.6 31 -32,3 2
Svezia 3 22.3 -22,7 26 -37.9 2
svizzero 2 26.5 -34.8 41 -40,7 2
Media 2.6 21,4 -25,7 29 -38,1 1.4
 

Infine, la tabella seguente illustra perfettamente la natura ciclica del mercato immobiliare in generale, in contrasto con il detto popolare che "l'immobiliare non tramonta mai". Con rare eccezioni, ogni ciclo ascendente può essere mappato su un ciclo discendente. Allo stesso modo, i vari dati di calo dei prezzi, seppure al netto dell'inflazione, contraddicono la credenza popolare che "l'acquisto di una casa è sempre un buon investimento e non può perdere più del 30% del suo valore come prodotto finanziario". Se si fa riferimento alla definizione comunemente accettata di un crollo superiore al 20% di un calo dei valori degli asset in un periodo di tempo, ci si può aspettare pochi "atterraggi morbidi", infine individuati nei diversi cicli.

Cicli principali per paese con variazioni del prezzo reale delle abitazioni
Nazione Fase di ascesa Aumento (%) Durata (trimestri) Fase di declino Diminuire (%) Durata (trimestri)
stati Uniti 1982 Q3-1989 Q4 + 17% 23
1995 Q1-2005 Q2 + 52,7% 41 In corso
Giappone 1970 Q1-1973 Q4 + 56,5% 15 1973 Q4-1977 T3 -30,5% 15
1977 Q3-1991 Q1 + 77,6% 54 1991 Q1-2005 Q1 -40,7% 56
Germania 1976 T2-1981 T1 + 15,7% 20 1981 Q1-1984 Q3 -15,3% 25
1994 Q2-2004 Q4 -20,5% 42
Francia 1970 Q1-1981 Q1 + 31,2% 44 1981 Q1-1984 Q3 -18,1% 14
1984 Q3-1991 T2 +33% 27 1991 T2-1997 T1 -18% 23
1997 Q1-2012 Q1 +150% 60
Italia 1970 Q1-1981 Q1 + 98% 44 1981 T1-1986 T2 -35,3% 21
1986 T2-1992 T3 +33% 27 1992 Q3-1998 T2 -26% 23
1998 Q2-2005 Q1 +49,6% 27 In corso
Canada 1970 Q1-1976 Q4 + 46,4% 27
1981 Q1-1985 Q1 -20,9% 16
1985 Q1-1989 Q1 + 66,5% 16
1998 Q3-2005 Q2 + 39,2% 25 In corso
UK 1970 Q1-1973 Q3 + 64,9% 14 1973 Q3-1977 T3 -33,7% 16
1977 Q3-1980 Q1 + 28% 11
1982 Q1-1989 Q3 + 99,6% 30 1989 Q3-1995 Q4 -27,8% 25
1995 Q4-2005 Q2 + 137,4% 38 In corso
Australia 1970 T1-1979 T2 + 36,3% 16
1987 Q1-1989 Q1 + 35,9% 8
1996 Q1-2004 Q1 + 84,7% 32
Danimarca 1970 T1-1979 T2 + 32,1% 37 1979 T2-1982 T4 -36,8% 14
1982 Q4-1986 Q1 + 56,5% 13 1986 Q1-1993 T2 -35,6% 29
1993 Q2-2004 Q3 + 93,4% 45
Finlandia 1970 T1-1974 T2 + 23,6% 10 1974 T2-1979 T1 -30,3% 19
1979 Q1-1989 Q1 + 111,8% 40 1989 T1-1993 T2 -49,7% 17
1993 T2-2000 T1 + 50,3% 27
2001 Q3-2005 Q2 + 23,6% 27
Irlanda 1970 Q1-1981 Q3 + 53,9% 46 1981 Q3-1987 T2 -27,1% 23
1987 T2-1990 T2 + 27,7% 12
Corea (inizio 1986 Q1) 1987 Q3-1991 T2 +33,5% 15 1991 Q2-2001 Q1 -47,5% 39
2001 Q1-2003 Q3 + 24,5% 10
Olanda 1970 T1-1978 T2 + 98,4% 33 1974 Q3-1980 Q4 -37,8% 25
1985 Q3-2005 Q1 + 183,1% 78
Nuova Zelanda 1970 Q1-1974 Q3 + 62,7% 18 1974 Q3-1980 Q4 -37,8% 25
1980 Q4-1974 Q3 + 35,2% 14
1986 Q4-1989 Q1 + 15,1% 9
1992 Q1-1997 Q3 + 38,9% 22
2000 Q4-2005 Q1 + 56,0% 17
Norvegia 1983 Q4-1986 Q4 + 56,3% 12 1986 Q4-1993 Q1 -40,6% 25
1993 Q1-2005 Q2 + 136,3% 49
Spagna 1970 Q1-1974 Q3 + 27,5% 14
1976 T2-1978 T2 + 28,6% 8 1978 T2-1986 T1 -32,2% 31
1986 Q1-1991 Q4 + 134,8% 23 1991 Q4-1996 Q4 -18,3% 20
1996 Q4-2004 Q4 + 114,8% 32
1974 Q1-1979 Q3 + 29,2% 22 1973 Q3-1986 Q1 -37,9% 26
1986 Q1-1990 Q1 + 42,5% 16 1990 T1-1996 T2 -28,2% 25
1996 T2-2005 T2 + 80,1% 36 In corso
svizzero 1970 Q1-1973 Q3 + 37,7% 14 1973 Q3-1976 T3 -29% 12
1976 Q3-1989 Q4 + 73,5% 53 1989 Q4-2000 Q1 -40,7% 41
 

Indicatori economici

Per cercare di identificare le bolle economiche prima che scoppino, gli economisti hanno sviluppato una serie di indicatori finanziari o economici che possono essere utilizzati per stimare se gli immobili non sono sopravvalutati. Confrontando i livelli attuali di questi indici con i valori passati che si sono rivelati insostenibili nel lungo periodo (e che hanno provocato o sono stati accompagnati da un crollo), è possibile stimare razionalmente se i valori dei reali proprietà in una determinata regione corrisponde al suo valore intrinseco. In generale, gli indicatori descrivono due aspetti strettamente correlati della bolla immobiliare: una parte è legata al valore dell'immobile e l'altra al debito finanziario o leva finanziaria. Gli indici di valore sono utilizzati per indicare quanto sono costosi gli immobili rispetto a ciò che gli acquirenti possono permettersi mentre gli indici basati sul debito misurano le variazioni dei livelli di debito delle famiglie a seguito dell'acquisto (consente inoltre di misurare l'esposizione accumulata dalle banche attraverso il produzione di credito).

Indici di solvibilità immobiliare

Rapporto debito


Tasso del proprietario, PER, indice di redditività dell'affitto

Questo indice è un indicatore interessante perché permette di confrontare i PER di altre asset class al fine di selezionare l'investimento che risulta a priori il più redditizio. Questo è spesso calcolato negli Stati Uniti dagli affitti equivalenti pubblicati dal Bureau of Labor Statistics. Consente di misurare per ogni euro investito, il numero di euro in cambio ricevuti in affitto (o in affitto risparmiato). Gli affitti come i profitti oi redditi aziendali sono generalmente fortemente legati alla legge della domanda e dell'offerta e ai fondamentali economici. Raramente o mai è stata osservata una bolla o una sopravvalutazione degli affitti o dei salari. Quindi un forte aumento dei prezzi delle case associato a un mercato degli affitti piatto è un indizio importante per segnalare l'esistenza di una bolla. Così, nell'ottobre 2004 negli Stati Uniti, il rapporto prezzo/affitto era del 18% superiore alla media di lungo periodo. Questo è l'inverso del rapporto prezzo/affitto. L'indice di redditività del canone netto può essere calcolato anche nel canone mensile netto, ove prima di effettuare lo stesso calcolo sono state detratte le spese del locatore; in questo caso è l'inverso del PER appena descritto. Esistono altri indicatori di redditività dell'affitto come il tasso di rendimento interno chiamato IRR.

Il tasso di rendimento netto è molto più vantaggioso dell'indice di rendimento lordo per determinare con precisione il valore locativo di un immobile. Tiene conto dei costi e delle tasse direttamente legate all'immobile e che ne riducono il rendimento.

L'importante è usare sempre la stessa formula per poter confrontare le merci tra loro.

Per andare oltre, devi personalizzare le prestazioni. Bisogna quindi tenere conto del prestito e delle sue condizioni, delle tasse (soprattutto sul reddito). Da queste considerazioni può nascere la nozione di autofinanziamento.

Esempi di bolla immobiliare

Grandi edifici nelle capitali europee nel 1870

La grande speculazione immobiliare a Parigi, Berlino e Vienna dei primi anni 1870 fu accentuata dal pagamento di un pesante indennizzo di guerra dalla Francia alla Germania, che gonfiò l'attività bancaria a Berlino. Anche a Parigi le operazioni del barone Haussmann si svolsero in gran parte a credito, con un'impennata del valore degli immobili. Questa bolla immobiliare portò alla crisi bancaria del maggio 1873 .

Bolla immobiliare degli anni '20 in Florida

La bolla immobiliare della Florida degli anni '20 è stata la prima bolla immobiliare a colpire lo stato. Scoppiato nel 1926, lasciando dietro di sé intere città in fase di costruzione e quartieri in forma di bozza. Questa bolla immobiliare, come le precedenti e le successive, si basa sul facile accesso al credito, sull'arrivo di molti speculatori esterni nel mercato immobiliare dello Stato della Florida e sui prezzi in rapida crescita.

La bolla immobiliare degli anni '90

Bolla immobiliare giapponese degli anni '80

La bolla finanziaria e immobiliare giapponese degli anni '80 è considerata la più grande della storia. Già nel 1986, la bolla iniziò a gonfiarsi e i prezzi dei terreni aumentarono bruscamente in Giappone. Ad esempio, l'indice del Japan Real Estate Institute per i terreni residenziali passa da un indice di 50 nel 1978 a un indice di 126,1 nel 1991. Come mostrato nel grafico, la bolla immobiliare era molto più ampia nella regione. L'aumento dei prezzi è generalmente molto superiore all'inflazione misurata sui prezzi al consumo. L'impennata dei prezzi sta colpendo le sei principali metropoli giapponesi ed in particolare la capitale Tokyo, dove il più piccolo appezzamento di terreno vale una fortuna (è stato poi divertente calcolare che il prezzo teorico dei giardini del palazzo imperiale, situato nel centro di Tokyo era equivalente al prezzo di tutta la California…).

Un atterraggio relativamente difficile dal punto di vista economico sarà causato dalla deflazione della bolla immobiliare giapponese. I prezzi degli immobili diminuiranno gradualmente, dapprima modestamente nel 1990 e nel 1991, poi il declino accelererà. Dal 1990 al 2005, l'indice dei prezzi immobiliari giapponese subirà 17 anni di declino in un contesto deflazionistico generalizzato. Nel 2005 l'indice residenziale ha raggiunto 77,3 (37% al di sotto del massimo), ovvero un livello vicino ai prezzi del 1982 prima dell'epidemia. La bolla immobiliare giapponese e la grave deflazione che ha accompagnato il suo scoppio fungono da modello per gli economisti e le banche centrali per definire scenari di scoppio della bolla patrimoniale. Pochi mesi prima dello scoppio della crisi dei crediti subprime nel 2007, Les Echos titolava, ad esempio, "L'America non è un nuovo Giappone".

La bolla immobiliare irlandese degli anni '90 Bolla immobiliare francese degli anni '90

Tra il 1987 e il 1991, i prezzi degli immobili sono aumentati principalmente a Parigi, nella regione parigina e in Costa Azzurra con significative speculazioni da parte dei commercianti di immobili, senza correlazione con indicatori di crescita economica o aumento del prezzo del tenore di vita degli abitanti. Come illustrato nella seconda figura sottostante, l'indice dei prezzi immobiliari in franchi costanti a Parigi è aumentato molto violentemente negli anni 1988, 1989 fino a raggiungere un valore vicino a 200 franchi costanti, cioè un aumento dell'85% dal 1985 al 1989. Questo aumento è totalmente non correlato all'evoluzione dell'indice globale degli affitti in Francia e molto più alto dell'evoluzione degli affitti parigini secondo le indagini nazionali sugli alloggi (ENL). Nell'agosto 1990 , la Guerra del Golfo ha segnato la fine dell'inflazione di questa bolla. Nel 1991, le vendite erano ben al di sotto del loro livello medio, segnando l'inizio del crollo immobiliare. Come mostra il ciclo di Joseph Comby, l'inizio della crisi è caratterizzato da un crollo delle vendite a prezzo costante, fenomeno spesso osservato alla fine del ciclo rialzista. Negli anni successivi, dal 1992 al 1996, i prezzi degli immobili nel vecchio sono scesi costantemente (fino al -30% al -40% in alcuni settori) per diversi anni per raggiungere nuovamente una valutazione in linea con i fondamentali economici del paese, che consentirà di riavviare il volume delle vendite. L'ultima figura illustra una tendenza simile per i prezzi e il volume delle vendite di nuove case nella regione dell'Île-de-France.

  • Principali indici immobiliari parigini durante la bolla immobiliare degli anni '90

  • Evoluzione dei prezzi degli appartamenti (venduti gratuitamente) a Parigi dal 1980 al 1997 in franchi correnti e franchi costanti.

  • Evoluzione dei prezzi in relazione all'evoluzione dell'indice degli affitti parigino e francese negli anni '90.

  • Loop noto come Joseph Comby, ovvero il rapporto prezzo/numero di transazioni per vecchi appartamenti a Parigi per gli anni 1990-1998.

  • Relazione tra prezzo/numero di transazioni per nuove abitazioni in Ile-de-France negli anni '90.

La bolla immobiliare globale degli anni 2000

La rivista The Economist è il primo media ad avvertire l'opinione pubblica in un articolo del 16 giugno 2005 sui rischi associati al boom del mercato immobiliare nei seguenti paesi: Stati Uniti , Inghilterra , Australia , Nuova Zelanda , Irlanda , Spagna , ( si veda in proposito l'articolo Mercato immobiliare spagnolo ), Sud Africa , India , Cina e Francia . Il boom del credito su scala mondiale in questo periodo, sostenuto dalla cartolarizzazione di questi prestiti, viene ora identificato come la causa principale di questa bolla. La tabella seguente illustra il fatto che durante il periodo 2000-2005, la maggior parte dei paesi sviluppati ha registrato aumenti di prezzo significativi ben al di sopra dell'inflazione con una media del 4,2%. Le due eccezioni sono la Germania e il Giappone che non hanno seguito il movimento globale e hanno continuato il ciclo di correzione iniziato negli anni 90. Il confronto tra gli indici del rapporto prezzo/affitto e prezzo/reddito per i diversi paesi mostra che la maggioranza si trova in una situazione di bolla , il numero di anni in termini di reddito da dedicare all'acquisto della propria casa è molto superiore a quello di Svizzera, Germania o Giappone. Anche l'OCSE sottolinea la tendenza al ribasso osservata di recente nei vari paesi sviluppati del mondo, ma ritiene che anche nel 2010 i prezzi degli immobili abbiano ancora margini di ribasso in considerazione del record storico degli indicatori dei prezzi degli immobili in molti paesi. Nel 2011, l'inventario redatto da The Economist mostra che, dopo diversi anni di correzione, il mercato immobiliare statunitense è probabilmente vicino ai suoi livelli fondamentali, gli indicatori non mostrano più alcuna palese sopravvalutazione. I paesi asiatici (Hong Kong, Singapore, Cina) sembrano prendere il sopravvento con una forte crescita dei prezzi. Si sottolinea anche l'eccezione francese dove la bolla immobiliare si è solo leggermente sgonfiata rispetto ad altri mercati immobiliari occidentali depressi o in correzione.

I prezzi delle case calano in tutti i paesi nel 2008
Nazione 2000-2005 2006 2007 Trimestre Rapporto prezzo-affitto Rapporto prezzo-reddito Ultimo trimestre disponibile
stati Uniti 5.6 4.5 -0.3 -5.7 123 102 2008 T2
Giappone -4.6 -3.3 -1.1 -1.6 69 66 2008 Q1
Germania -3.1 -1.8 -2.2 -3.0 71 64 2007 Q4
Francia 9.4 10.0 4.9 -0.8 159 138 2008 T2
Italia 6.5 4.1 3.1 1.0 127 114 2008 Q1
UK 9.8 3.8 8.4 -8.1 151 141 2008 Q3
Canada 6.2 9.1 8.4 -0.2 182 127 2008 T2
Australia 7.8 4.1 8.8 -2.1 168 143 2008 Q3
Danimarca 5.7 19.4 2.9 -5.0 162 143 2008 Q1
Finlandia 4.0 8.4 5,5 -4.0 146 105 2008 Q3
Irlanda 7.9 10.5 -1.8 -10.9 167 133 2008 T2
Olanda 2.9 2.9 2.6 -0.1 156 158 2008 Q3
Norvegia 4.5 10.7 11.5 -6.8 158 121 2008 Q3
Nuova Zelanda 9.7 6.9 8.3 -8.2 150 146 2008 T2
Spagna 12.2 6.3 2.6 -5.0 187 147 2008 Q3
Svezia 6.0 10.6 8.6 0.8 160 120 2008 T2
svizzero 1.7 1.4 1.3 0.8 86 75 2008 Q3
Eurozona 4.6 4.0 1.7 -1.8 127 111
Media 4.2 3.6 1.5 -3,8 122 104
  Gli ultimi indicatori immobiliari secondo la rivista The Economist (agosto 2012)
Nazione Variazione annuale (%) Variazione dal 2007 (%) Sotto (-) / On (+) valutazione / Affitto
Austria 11 23.1 -11
Hong Kong 6.4 63.6 64
Canada 5.4 17.8 77
svizzero 4.6 20.9 0
Nuova Zelanda 3.3 -2.3 66
Germania 2,5 7.0 -18
Belgio 2.1 13.2 64
Francia 1.3 0.9 49
stati Uniti -0.7 -27,8 -15
Sud Africa -1.3 7.8 -8
Cina -1,4 17.8 7
Australia -2.1 9.8 45
Gran Bretagna -2.6 -10,2 23
Giappone -2.9 -13.1 -37
Italia -3.4 -9.4 0
Svezia -3.7 6.5 32
Olanda -4.4 -10.1 17
Danimarca -6 -19,2 13
Spagna -8.3 -22,4 22
Irlanda -14.4 -49,8 -5
  La bolla immobiliare americana degli anni 2000

Il mercato immobiliare statunitense ha registrato una forte crescita dei prezzi durante gli anni 2000 dopo il crollo della bolla delle dot-com . Come dimostrato dall'indice dei prezzi immobiliari statunitensi corretto per l'inflazione pubblicato da Robert Shiller , la bolla immobiliare statunitense ha avuto un'intensità senza precedenti per un periodo più lungo (1890-2009) di oltre cento anni. Tuttavia, va notato che l'inflazione immobiliare è stata molto variabile da uno stato americano all'altro; l'aumento quinquennale dell'indice Case-Shiller ha superato il 275% a Los Angeles o Phoenix e solo il 27% a Detroit. La cronologia permette di individuare le decisioni che hanno influito sulla crisi, alcune delle quali risalgono al New Deal. Tuttavia, una mania per la proprietà della casa, troppa liquidità sul mercato, e condizioni creditizie "eccezionali" o addirittura lassiste in termini di prestiti rischiosi (vedi subprime ) sono tra le principali cause addotte per spiegare l'origine di questa bolla. In particolare, secondo i modelli econometrici, la maggior parte della bolla può essere spiegata dal deterioramento della qualità dei prestiti durante la formazione della bolla stessa causato da innovazioni finanziarie visibilmente poco controllate nel mercato del credito. La rapida deflazione osservata dal 2007 corrisponde al crollo immobiliare americano degli anni 2000 . Quest'ultima ha innescato una crisi monetaria e finanziaria globale , nota come crisi dei mutui subprime .

  • Indici storici americani per i vecchi immobili

  • Indice storico di lungo termine ricostruito dall'economista Robert Shiller dei prezzi delle case statunitensi a lungo termine corretti per l'inflazione. I recenti sviluppi sono stati completamente slegati da altri indici fondamentali come l'indice dei prezzi del costo di costruzione, la variazione della popolazione statunitense ei tassi di interesse a lungo termine.

  • Indice storico dei prezzi delle abitazioni (1987-2011) non aggiustato per l'inflazione per le principali città americane ( Indice Case-Shiller ).

  • Variazione destagionalizzata su base annua dell'indice Case-Shiller che illustra l'incredibile aumento annuale dei prezzi (2004-2006).

  • Indice Case-Shiller dal 2000 al 2011 delle venti principali metropoli americane che illustra la fase di bolla e poi la sua deflazione. Anche una città come Detroit risparmiata dalla bolla immobiliare è stata segnata dalla fase di crisi.

Bolla immobiliare spagnola degli anni 2000 Bolla immobiliare francese degli anni 2000

La crescita improvvisa dei prezzi degli immobili francesi si è verificata dal 2002 , questa volta in tutta la Francia. Già nell'ottobre 2004 , Jacques Friggit stimava che "la recente evoluzione dei prezzi delle case appare storicamente anomala" . Tra il 1997 e il 2007, i prezzi delle case e degli appartamenti sono finalmente aumentati del 142%. Secondo la banca BNP Paribas, i prezzi della vecchia banca nel frattempo sono aumentati del 155% sul territorio nazionale, e del 191% a Parigi, corrispondente a una moltiplicazione dei prezzi per un fattore tre. Nel 2008 il mercato immobiliare ha subito una prima crisi, ma si è fermato pochi mesi dopo, per vedere i prezzi riprendere a salire in alcune città e soprattutto a Parigi e nella sua regione. Dopo la crisi del debito, la fine di questo rimbalzo era visibile alla fine del 2011.

Dibattito su un possibile regolamento?

Molti studi attuali di economisti cercano di trarre possibili lezioni sulle conseguenze dello scoppio della bolla immobiliare quasi globale degli anni 2000 e della conseguente crisi economica. In particolare, Jean Tirole rileva che l'origine dell'attuale crisi è da ricercare nell'eccessiva liquidità dei mercati finanziari e nella presenza di una bolla immobiliare. Oltre a controllare l'inflazione e sostenere la crescita economica, le banche centrali dovrebbero intervenire e limitare la liquidità nei mercati finanziari per sgonfiare una bolla patrimoniale? Il dibattito è molto ampio. L'ex presidente della Federal Reserve statunitense Ben Bernanke non era favorevole e sosteneva che le banche centrali non avrebbero dovuto intervenire finché la bolla patrimoniale non avesse avuto effetti visibili sull'inflazione. Invece di far scoppiare la bolla, altri economisti suggeriscono meccanismi di regolamentazione che consisterebbero negli stati o nelle istituzioni finanziarie di accumulare riserve per far fronte allo scoppio di una bolla. Poi, l'eccessiva cartolarizzazione e la vendita di crediti rischiosi sul mercato finanziario hanno sollevato anche dalla responsabilità di alcune istituzioni finanziarie che non sono state costrette a controllare la qualità dei prestiti immobiliari (crisi dei subprime). Anche le agenzie di rating hanno sottovalutato i rischi associati a questi prodotti finanziari, sebbene per molti di essi siano classificati AAA. Infine, gli incentivi fiscali o sussidi statali diretti o indiretti sugli immobili presenti in molti paesi (garanzia di Fannie Mae e Freddie Mac , deducibilità degli interessi sui prestiti negli Stati Uniti o nel Regno Unito) Uni, e il meccanismo di esenzione fiscale si segnala anche la regolamentazione delle condizioni del mutuo ipotecario (durata, tasso e debito massimo) come soluzione per limitare la formazione di una bolla immobiliare.

Note e riferimenti

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  23. ""Questo bilanciamento non si limita alla prima metà degli anni 2000: storicamente, le fluttuazioni dei rendimenti di borsa coincidono con le fluttuazioni in direzione opposta ai rendimenti immobiliari""
  24. Un esempio fornito da Le Figaro è che ci sono voluti più di quindici anni per costruire nuovi edifici al posto del forte di Issy-les-Moulineaux che ospitava la direzione generale degli armamenti Jean-Yves Guérin , "  Lo Stato vende la sua terra per costruire di più  ", Le Figaro-Immobilier ,1 ° maggio 2012( leggi in linea )
  25. "Noi" artificializziamo "da 60.000 a 70.000 ettari ogni anno, principalmente terreni agricoli. Ciò corrisponde a un dipartimento francese ogni sette-dieci anni. In confronto, la Germania consuma da 20.000 a 30.000 ettari. I francesi volevano case singole? Abbiamo fatto la scelta dello sprawl urbano, dimenticando che lo spazio era una risorsa non rinnovabile."" Nathaniel Herzberg e Harold Thibault , "  Il paesaggio francese, in gran parte dimenticato dalle politiche di urbanizzazione  ", Le Monde Culture et Idées ,25 febbraio 2012( leggi in linea )
  26. . C'è un dibattito sull'influenza della regolamentazione fondiaria nella formazione delle bolle immobiliari. Nel suo libro Le Logement, Crise publique, Remèdes privée Vincent Bénard osserva che, negli stati in cui la regolamentazione fondiaria non è molto restrittiva, l'offerta di alloggi si è adattata alla domanda e i prezzi sono aumentati poco. Così è con il Texas. Al contrario, dove i vincoli amministrativi sono forti (esempio: California), i prezzi sono aumentati vertiginosamente. Tuttavia, questa analisi non può essere generalizzata a tutto il pianeta, nella misura in cui alcuni paesi europei con regolamentazione fondiaria vincolante non hanno registrato un aumento (esempio della Germania) e dove alcuni paesi con regolamentazione fondiaria non vincolante potrebbero aver registrato un aumento significativo (esempio d'Irlanda). La costruzione di nuove abitazioni, lungi dal determinare una regolamentazione dell'offerta, della domanda e dei prezzi, ha spesso prodotto l'effetto opposto, facendo salire il prezzo dei vecchi immobili (caso Francia), che sottolinea la natura speculativa del mercato immobiliare nei primi anni 2000. (fr) Housing, Public Crisis, Private Remedies, Éditions Romillat, 2007
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  47. che è assolutamente falso se guardiamo alla storia dei prezzi degli immobili negli ultimi cento anni, che mostra piuttosto l'esistenza di cicli nei prezzi degli immobili (fr) Robert Shiller , 24 gennaio 2008, intervista a Les Échos  : "  Real immobiliare: la crisi americana può colpire la Francia  "
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  50. non esiste alcuna correlazione tra le fluttuazioni dei prezzi con quella del numero di persone per famiglia o il numero di famiglie (fr) Jacques Friggit , "  Prezzi delle case, prodotti finanziari immobiliari e gestione del rischio  ", Economica ,2003. Bernard Thion-CEREFI, nella lettera di congiuntura del sito dei notai ( http://www.immonot.com ) del marzo 2007 sottolinea anche che in 15 anni (1990-2005), la popolazione francese è aumentata di 4 milioni e 50 000 persone e il numero di stock abitativi di 4 milioni e 150.000 unità
  51. ""La crescita degli acquisti netti delle vendite da parte di stranieri non residenti, spesso invocata, ha rappresentato solo una frazione marginale (dell'ordine dell'1%) delle transazioni immobiliari in Francia dal 2000 al 2010"" Jacques Friggit , "  Quali prospettive per I prezzi delle case dopo l'impennata?"  », Viste incrociate sull'economia , vol.  1, n °  9,2011, pag.  29-47 ( leggi online )
  52. Vedi ad esempio la piramide demografica delle età secondo l'INSEE che non indica un aumento spettacolare della popolazione francese in questo periodo
  53. Jean-Marc Offner , “  Gli effetti strutturanti dei trasporti: mito politico, mistificazione scientifica  ”, Spazio geografico , vol.  22, no .  922-3,1993, pag.  233-242 ( leggi in linea )
  55. Come mostrato nella figura seguente, l'evoluzione del numero totale di studenti dell'istruzione superiore è rimasta modesta dall'inizio degli anni 2000 (l'aumento è inferiore al 3%)
  56. "" La prima è che le fluttuazioni dei prezzi sono principalmente il risultato di movimenti ciclici e/o macroeconomici (Granelle, 1998) la cui interazione con fenomeni localizzati è difficile da cogliere. Le temporalità sono infatti diverse, anche se la variazione generale dei prezzi può modificare profondamente il corso delle evoluzioni locali (come rileva ad esempio Bourdin, 1989, a proposito della riabilitazione). »» Loic Bonneval , «  Agenti immobiliari, rivelazione della valutazione commerciale degli spazi  », Halshs Open Archives (Université Lyon 2) ,5 dicembre 2008( leggi in linea )
  57. L'esempio migliore per illustrare la difficoltà di avere un mercato locale e completamente disaccoppiato è l'evoluzione dell'Indice Case-Shiller delle venti maggiori città americane.
  58. Tuttavia, è necessario sottolineare il fatto che per i francesi modesti: "In totale, il 32% dei francesi vive con almeno uno di questi "grandi difetti di qualità" (mancanza di servizi igienico-sanitari, impianto idraulico o elettrico difettoso, rottura del tetto e problemi legati all'umidità), nelle loro case. Recenti lavori avevano mostrato che a livello europeo la Francia è in fondo alla classifica, tra Portogallo e Italia al 18° posto, molto indietro rispetto alla media europea che è del 26%” Mélanie Babès , Régis Bigot e Sandra Hoibian , “  Il danno collaterale di la crisi abitativa sulle condizioni di vita della popolazione  ", Crédoc, Carnets de Recherche , n o  281,dicembre 2011( leggi in linea )
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  65. OECD Economic Outlook No. 78, op. cit., p. 226
  66. OCSE Economic Outlook n. 78, op. cit., p. 227
  67. . In un contesto di bassa inflazione, o addirittura deflazione, si raccomanda di tenere conto della situazione in relazione al ciclo immobiliare per evitare una situazione di "patrimonio negativo". Al di là del valore intrinseco dell'immobile, è bene verificare che il mercato non sia globalmente sopravvalutato e vicino alla fine del ciclo al rialzo o all'inizio del ciclo al ribasso quando si effettua questo investimento.
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  69. Poiché gli affitti vengono riscossi durante l'anno ogni mese anziché una sola volta a fine anno, l'indice di redditività netta è leggermente sottostimato da questo approccio
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